361 העמודים שמעולם לא קראתם, ועלולים מאוד להטריד אתכם

אם נסעתם בזמן האחרון בנתיבי איילון לא יכולתם שלא להבחין בשלט עצום מימדים שתלוי על אחד המגדלים הנבנים שם - השלט של shelanoo group. בין אם אתם יודעים או לא, יש סיכוי שעוד מעט כספי הפנסיה שלכם יושקעו בחברה הזו, ולא בטוח שהייתם אוהבים את הרעיון הזה לו הייתם יודעים מזה. אז תהיו סבלניים למשך חמש הדקות הקרובות, ונלווה אתכם שלב אחר שלב בסיפור הזה. אחרי הכל, זו הפנסיה שלכם.

צילום מסך מתוך אתר החברה

הסתכלו שניה על הלוגואים של האפליקציות כאן למעלה. אתה מזהים אותם? משהו? אחד לפחות? בטח הלוגו של Blindspot מוכר לכם, זו אותה אפליקציה שמאפשרת לשלוח סמסים אנונימיים, שלפני כמה חודשים הוגשה נגדה תביעה בטענה שהיא מעודדת בריונות נגד בני נוער וילדים. שלל האפליקציות האלה שייכות לקבוצת shelanoo, שהוקמה לפני שנתיים על ידי עודד קובו, הבן של איש העסקים הלונדוני בבו קובו, ועל ידי כמה שותפים נוספים. דור רפאלי, אחיה של בר רפאלי, הוא אחד מעובדי החברה, וגם מי שעומד מאחורי האפליקציה Blindspot.

מדובר באחת החברות הצבעוניות שמסתובבות בשטח, עם שורה של משקיעים מפורסמים כמו רומן אברמוביץ שהשקיע בה בערך 14 מיליון דולר, ושלל דיג׳יאים מפורסמים מחו״ל שהשקיעו בחברה גם כן סכומים קטנים יותר. יש לה משרדים מפוארים בהרצליה פיתוח, המנכ״ל שלה קובו משך מהחברה עד כה שכר בעלות של 40 אלף דולר בחודש, ומהחודש שכרו הוכפל ל-80 אלף דולר בחודש. אם זה לא מספיק, הוא גם נהנה מרכב צמוד מהחברה בשווי של יותר מ- 300 אלף שקל. חתיכת סטארט-אפ.

כל הסיפור הזה בכלל לא היה מעניין אף אחד אלמלא עובדה קטנה אחת: קבוצת Shelanoo רוצה שהאנשים שמנהלים לכם את הפנסיה ישקיעו בחברה את החסכונות שלכם, דרך הבורסה. ופה העסק מתחיל להיות בעייתי.

לקבוצת shelanoo אין עדיין שום הכנסות. כלום. אף לא דולר אחד. לכשעצמו, זה עדיין לא נורא כל כך. יש הרבה חברות שאין להן הכנסות, ובכל זאת הן זוכות לשווי מטורף. waze היא רק דוגמא אחת כזו, ויש עוד הרבה. זו לא הבעיה. הבעיה היא שבניגוד לחברות אחרות שעושות אקזיט בלי הכנסות, ל- shelanoo אין אפליקציות עם 50 מיליון משתמשים מכורים (כמו שהיו ל-waze כשנמכרה לגוגל) או איזו חדשנות טכנולוגית פורצת דרך שאין לאף אחד אחר. היא בסך הכל מציעה סל של אפליקציות ושירותים דיגיטליים שרובם טרם הושקו בכלל, אלא יושקו עד סוף השנה הבאה, שלחלקם יש כבר היום אפליקציות מתחרות עם עשרות ומאות מיליוני משתמשים פעילים. אחד השירותים האלה הוא מותג למכירת גרביים ברשת. בחיי:

הכניסה של Shelanoo לבורסה, ומשם לחסכונות הפנסיה שלכם, תיעשה על סמך נייר משפטי עב כרס, 361 עמודים אורכו, שנקרא תשקיף. בתשקיף החברה אמורה לפרט את כל המידע עליה, בשביל שהמשקיעים בבורסה - ובהם גם האנשים שמנהלים לכם את הפנסיה - ידעו במה בדיוק הם משקיעים. אז בואו תראו. הנה כל האפליקציות והשירותים ש- Shelanoo אומרת שהיא יצרה, יוצרת ותיצור, כולל אתר למכירת גרביים באינטרנט.

עכשיו, Shelanoo טוענת בתשקיף שעבור האפליקציות שהיא כבר השיקה, ארבע במספר (ועוד שתיים ממש בדרך), יש לה 11 מיליון משתמשים. ליתר דיוק, 11,194,804 משתמשים. על 11 מיליון ומשהו המשתמשים האלה, חברת הייעוץ הישראלית bdo חישבה שהשווי של Shelanoo הוא 177 מיליון דולר.

אבל הנה משהו מוזר. עיון קפדני במסמכי התשקיף מגלה שלא מדובר במספר המשתמשים באפיליקציות, אלא במספר הפעמים שאנשים הורידו את האפליקציה. כלומר, יש סיכוי שהם רק הורידו את האפליקציה, השתמשו בה בדיוק פעם או פעמיים, או אפילו בכלל לא, ומאז שכחו מהאפליקציה לגמרי, אבל הם עדיין נספרים בתור ״משתמשים״, מה שמגדיל מאוד את השווי של החברה.

הורדות ומשתמשים זה לא אותו הדבר. על פי האקונומיסט רבע מהאפליקציות ננטשות לאחר שימוש אחד בלבד, וכל מי שמתעסק בעולם האפליקציות יגיד לכם שבקלות רבה ייתכן שמספר המשתמשים הפעילים, בטח בתדירות יומית, נמוך בחצי ממספר ההורדות, ואולי אפילו פחות בהרבה. חשבו על עצמכם, האם אתם משתמשים בכל אפליקציה ואפליקציה שמותקנת על הטלפון שלכם? כנראה שלא. האם Shelanoo מפרטת משהו מהנתונים האלה בתשקיף למשקיעים? האם אנחנו יודעים כמה אנשים ממש משתמשים באפליקציה על בסיס קבוע באופן יומי או חודשי?
ובכן, לא.

כל זה לא הפריע לחברת bdo להעריך שהשווי של Shelanoo הוא 177 מיליון דולר. איך בדיוק היא העריכה את זה? טוב ששאלתם. פה מתחיל החלק שהוא קצת למיטיבי לכת, אבל תשארו איתי, אני מבטיח שזה שווה לכם. צללנו למסמכים, והנה התשובה, בתמצית: חברת הייעוץ העריכה שהשווי של אפליקציית music messenger (הדומיננטית מבין האפליקציות של Shelanoo) הוא 85 מיליון דולר, על סמך מה שהמשקיעים הקודמים של Shelanoo היו מוכנים להשקיע בחברה עד כה, בקיזוז איזה מקדם שמרנות מסוים.

בשביל להעריך את השווי של יתר האפליקציות והשירותים הדיגיטליים, שרובם עדיין נמצאים רק על הנייר או בפיתוח, בחברת bdo הסתכל על שורה של חברות אחרות, מ-waze ועד twitter, וחישבו מה המחיר הממוצע שמשקיעים מוכנים לשלם עבור כל משתמש של אפליקציה, כשיש אקזיט.

יצא להם 26 דולר למשתמש. זה נשמע קצת הרבה, אז בחברת הייעוץ החליטו להיות שמרנים ולהוריד את המספר 9 דולר למשתמש, שזה פשוט המחיר הכי נמוך שהם מצאו באקזיטים שהם בדקו. מדובר באקזיט של האפליקציה וייבר, אחת המתחרות של וואטסאפ, שיש לה כבר 100 מיליון משתמשים. משום מה, זה נראה להם רלוונטי בשביל להעריך את השווי של חברת Shelanoo, שמרבית האפליקציות שלה עוד נמצאות על הנייר, וכל היתר מגיעות ביחד ל- 11 מיליון משתמשים, שהם כנראה רק 11 מיליון הורדות של האפליקציות, לא בהכרח משתמשים. ככה הם הגיעו ל- 177 מיליון דולר.

אגב, bdo בעצמה מסייגת את כל זה וכותבת בתשקיף עצמו שהחישוב הזה לא בהכרח לוקח בחשבון פרמטרים חשובים נוספים, ולכן אי אפשר לדעת אם האקזיטים שהחברה השוותה אליהם בכלל רלוונטיים.

רק שבשלב הזה ההערה הזו כבר לא חשובה כל כך. השווי ניתן, וחברת Shelanoo יכולה להתחיל לחזר אחרי הגופים שמנהלים לכם את הפנסיה, בשביל שישקיעו בה. וזה בדיוק מה שצפוי להתחיל בשבוע הבא.

אנחנו לא נגד חלומות, לא נגד חדשנות ישראלית ולא נגד להשקיע את הכסף של החוסכים לפנסיה גם בדברים מסוכנים יותר. אבל משהו בתשקיף של Shelanoo ובהערכת השווי של חברת bdo מעורר סימני שאלה. בכל מקרה, אם בסופו של דבר כספי הפנסיה שלכם יושקעו ב-Shelanoo, ואם בסופו של דבר יתברר שהחלום לא התגשם, שתדעו איך ומתי הכל התחיל. נמשיך ונעדכן בקרוב מי מגופי הפנסיה החליט להשקיע את הכסף שלכם בחברה.

תגובת BDO:
במסגרת הערכת השווי נבחנו לעומק שורה של פרמטרים בפעילות "שלנו" ובהן מגוון המוצרים, רמת החדשנות הטכנולוגית, היקף המשתמשים וקצב צמיחתם לצד יכולותיהם הניהוליות והפיננסיות של בעלי השליטה והמשקיעים. קיומן של הכנסות הוא פרמטר חשוב אך לא הכרחי לכימות השווי בחברות טכנולוגיה. הערכת השווי נשענה הן על סבבי גיוסים קודמים שגילמו שווי והן על עסקאות מהן נגזר שווי ל "יוזר". בחלק מהפעילויות נעשה מודל פיננסי בשיטת היוון תזרים מזומנים אשר הוון בשיעור של 24% המגלם את הסיכון היחסי בפעילות.

בישראל, המשופעת בסטארט אפים אך יש בה מעט מאד חברות ציבוריות טכנולוגיה ושירותים מקוונים, יש לאפשר לחברות בתחילת דרכן גישה לשוק ההון ולמשקיעים המכירים את התחום וההשקעה מתאימה לתיאבון הסיכון שהוגדר על ידם. נציין כי התשקיף ובכללותו הערכת השווי, נבחנו על ידי הרשות לני"ע אשר מצאה אותו כשיר לתהליך IPO

מקבוצת Shelanoo בחרו שלא להגיב. כך גם ברשות לניירות ערך ובחברת החיתום פועלים אי.בי.אי שמובילה את ההנפקה.